Onur Çelik [email protected]

Finansman gideri kısıtlaması geldi yatırım fizibilitesi şaştı!

Bir yatırım projesinin fizibilitesi yani finansal değerlemesi projenin inşaat süresi ve ekonomik ömür dönemini kapsamakta olup bu süreçte elde edilecek nakit akımlarına, yatırım projeleri değerleme yöntemleri olan net bugünkü değer (NBD), iç karlılık oranı (İKO) ve geri ödeme süresi (GÖS) yöntemleri tatbik edilerek gerçekleştirilir.

Yatırım projesinin finansal değerlemesinde, yatırım tutarı (capex), satış fiyatları, maliyetleri oluşturan ana kalemler (opex), yatırım süresi gibi yatırımın verimliliğini etkileyen temel unsurlarda ortaya çıkabilecek belirsizlikler (değişiklikler) dikkate alınmalı ve farklı değerler kullanılarak çeşitli senaryolar hazırlanmalıdır. Söz konusu senaryolara göre oluşan net bugünkü değer, iç karlılık oranı ve geri ödeme süresi ayrıca hesaplanmalı, duyarlılık analizleri yapılmalı ve alternatif sonuçlar hazırlanacak raporda yerini almalıdır.

Şayet yatırım yapılan ülke veya bölgeye özel olarak verilen yatırım teşvikleri varsa (vergi indirimi, arsa tahsisi, kredi desteği, istihdam desteği, enerji desteği, çevre desteği, ar-ge teşviki vb.) bu devlet destekleri de fizibilite raporunda ayrıca belirtilmeli ve hesaplama sürecinde mutlaka dikkate alınmalıdır.

Peki, yatırımcıya göre projeye/yatırıma konulacak sermayenin bize maliyeti nedir dediğimizde ise şu formüle başvurmamız gerekmektedir:

Sermaye Maliyeti = Öz kaynak maliyeti x (Öz kaynak tutarı / toplam yatırım maliyeti tutarı)  + Kredi maliyeti x ( 1 – Kurumlar Vergisi Oranı) x (kredi tutarı / toplam yatırım maliyeti tutarı)

Yukarıda yer alan formülden de görüleceği üzere, projeye konulan sermayenin maliyeti yatırımcının kendi öz kaynağı ile dış kaynak olarak kullanılacak kredinin tutarına yani finansman kompozisyonuna ve bu finansman kaynaklarının maliyetine bağlıdır.

Normal koşullar altında yatırım sürecinde kullanılan öz kaynak miktarı ne kadar düşük tutulursa, yatırımcının riski ve sermaye maliyeti düşer, proje karlılığı artar. Bunun çeşitli nedenleri olmakla birlikte, biz bu yazımızda nedenlerden biri olan vergi oranı konusuna değineceğiz.

MALİYE’NİN YENİ SÜRPRİZİ FİNANSMAN GİDERİ KISITLAMASI

Yukarıda bahsi geçen sermaye maliyeti hesaplama formülünden de anlaşılacağı üzere, projenin finansmanı için kullanılan krediye ilişkin olarak şayet şirket kar eden bir şirket ise kredinin maliyetini (faizini, kur farkını, komisyonunu vb.) giderleştirmek suretiyle vergiden düşme avantajına sahip olacak, haliyle de de kredinin maliyeti aslında kullanıldığı faiz oranından vergi etkisi kadar düşük olacaktır. Literatürde de buna vergi kalkanı etkisi denilmektedir.

Vergi kalkanı terimi, en basit tanımı ile şirketin kaynak olarak kullandığı borçların faiz giderlerinin kanunen kabul edilen gider statüsünde olması ve kurumlar vergisinden düşülmesi nedeniyle sağladığı vergi avantajını ifade etmektedir.

Evet, şimdi asıl vurucu noktaya gelmiş bulunuyoruz yani finansman giderlerinin kanunen kabul edilen gider olması konusuna. Malumunuz Hazine ve Maliye Bakanlığı’nca geçen hafta yapılan düzenleme ile şirketlerin finansman ihtiyaçlarını karşılamak adına borçlanma yerine kendi öz kaynaklarının kullanımını teşvik etmek amacıyla, kullanılan yabancı kaynakları öz kaynaklarını aşan işletmelerde, aşan kısma münhasır olmak üzere yatırımın maliyetine eklenenler hariç olmak üzere, işletmede kullanılan yabancı kaynaklara yani borçlanmalara ilişkin faiz, komisyon, kur farkı, vade farkı, kâr payı ve benzeri adlar altında yapılan her türlü gider ve maliyet unsurları toplamının % 10’una kadarlık kısmının kazancın tespitinde gider olarak indirilemeyeceği kuralı hayata geçmiş bulunuyor.

Dikkat edilmesi gereken nokta yabancı kaynağın öz kaynakları aşmayan tutarının düzenleme kapsamında yer almadığı yani öz kaynak tutarına kadar olan yabancı kaynak kullanımı nedeniyle oluşan finansman giderlerin tamamının gider olarak indirilmesi mümkün iken, öz kaynağı aşan kısma tekabül eden kısma ilişkin her türlü finansman giderinin % 10’unun ise giderleştirilemiyor oluşudur.

Etkin bir vergi sisteminde yatırım, üretim, istihdam, ihracat ve tasarrufların mali düzenlemelerle desteklenmesi ve ekonominin rekabet gücünün artırılması temel hedeftir. Oysaki özellikle Türkiye gibi kıt sermaye kaynağına sahip ülkelerin işletmelerinin genel olarak öz kaynaktan çok dış kaynak kullanımı ile faaliyetlerini sürdürdüğünü düşündüğümüzde, finansman gideri kısıtlamasına ilişkin düzenlemenin neticesi, dış kaynak kullanan firmaların vergi kalkanından yararlanma düzeyini bariz bir biçimde düşürmek olacaktır. Nitekim İS0500 2019 verilerine göre, en büyük 500 sanayi şirketimizin pasif kompozisyonunda borçların % 68’lik bir paya sahip oluşu yani şirketlerin borçluluk düzeyinin şirket öz kaynaklarının 2 katını aşar durumu da bu olası sonucu teyit eder nitelikteki bir mali göstergedir.

EVDEKİ HESAP ÇARŞIYA UYMUYOR

Fizibilite çalışması, bir yatırım projesinin uygulanabilirliğinin önceden belirlenen kriterlere göre analiz edilmesidir. Yine bu projeden ne kadar kar veya zarar elde edileceği de bu çalışmalar sayesinde ortaya çıkmaktadır.

Uzun süreden sonra yeniden hayatımıza giren finansman gideri kısıtlaması uygulaması ile işletmelerin sermaye maliyetleri (AOSM/WACC - Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti) artacak haliyle yapılan proje fizibiliteleri de değişmiş belki de projeler/yatırımlar fizibıl (yatırım yapılabilir) olmaktan çıkmış olacak.

Sözün özü, yerli ve yabancı yatırım düzeyini daha da artırmak istediğimiz şu zorlu günlerde, ideal olarak vergisel düzenlemeleri sık sık değişmeyen ve öngörülebilir bir mali yapıya sahip ülke olma özelliklerinden bir kez daha geri adım atarak yatırımcılarımızı üzmüş olduk.

Son söz: Vergi sistemi gölge etmesin,  ihsan (teşvik) istemez.